作为一名中国经济的研究者，我经常满世界飞来飞去见基金经理和企业人士。我经常被问到这样一个问题“你报告里那么多中国经济数据你信多少？”有时候，还是同样的问题，但提得更尖锐更直接。我在中国有时也听到人们质疑官方数据似乎与实际有些出入。中国人管这叫数据“有水分”，就是里面掺了水的意思。比如说，2008年以前的通胀率真有那么低？怎么城里人觉得生活成本嗖嗖地涨？2007～2008年房价涨幅果真只有官方数据揭示得那么小？很多人的体会要深刻得多。最近五年城镇失业率果真不足5%？全球经济陷入几十年不遇的严重衰退，很多美国人和欧洲人十分疑惑，在这种环境下，2008年第四季度和2009年第一季度中国经济怎么还能保持6%以上的同比增长率？2008年第四季度和2009年年初，我还经常被追问“中国经济真的在增长吗——还是已陷入衰退？”一些批评者对经济数据的质量提出过激的批评。但是也有一些严谨的学者，通过严谨的分析，对一些数据的真伪提出了有依据的深刻思考。
因此，本章我们将谈论统计数据——希望我能够站在一个公正无倚的立场上。本章的第一部分将分析最重要的经济数据GDP。简单地说，GDP是某一经济体在一定期间内，通常为一年，生产的产品和服务的总值。面对中国GDP数据的质量，我们可以问这样一个基本问题：中国经济增长的速度有多快？部分学者认为某些时候的GDP数据是“有水分”的，尤其是经济增长缓慢的时候，比如现在。持此观点者中最有影响力的是美国匹兹堡大学经济学教授托马斯·罗斯基（ten holz），他对中国经济数据研究投入的大量时间和精力超出你的想象。
当经济学家怀疑官方数据可能含有“水分”时，他们的通常做法是找出尽可能多的经济增长率的“代理”指标，包括国内货运量、用电量，这些指标能够代表整体经济活动状况。但是，正如我曾解释过的，由于这些指标自身往往存在问题或倾向性，对待这些指标也要十分谨慎。但我仍然认为，有理由相信2008年第四季度和2009年第一季度中国经济增速不会超过6%。
经济增长数据存在的问题
由于中国经济增长对全球经济增长的显著意义，很多人迫切想了解中国经济的实际情况。如果他们认为数据统计有误，或者更糟，是伪造的，那就会有问题。不但中国的形象可能受损，也会干扰其他国家经济政策的制定和实施。更为重要的是，中国的决策层需要作出为经济降温还是加油的重要决策，他们需要得到正确的数据，否则会给我们所有人带来麻烦。
一个人人皆知的事实是，地方政府层面有时出于某些动机和考虑，可能高报或低报数据。对地方官员的政绩考核往往看他们吸引了多少投资（尤其是外资），实现了多少税收，最重要的是看上报了怎样的经济增长数据。因此不难理解，在这些激励因素的驱动下，地方官员一般会上报好看一点的数据。但这还不是数据出现问题的唯一原因，还有其他一些普遍存在的客观原因，需要得到足够的认识：
1.中国仍然是一个发展中国家。伴随这一事实存在如下几个问题：第一，中国仍然缺乏发达国家通常具备的成熟的数据报告体系。事实上，中国在拓宽数据涵盖范围方面远远好于其他发展中国家。有些发展中国家甚至还不能做到及时核算GDP。比如，我在中东的同事几年来一直在没有官方通胀数据的情况下做研究，他往往要等到一年过去了大半年之后，才能看到上一年的GDP数据，更有甚者，两个政府部门发布了两个截然不同的年度GDP，他简直要晕菜！
2.同时，谁都知道中国是一个飞速变化的经济体。昨天向你提供数据的企业今天可能就消失了；昨天接受你调研的农民工，明天可能不知去向了。发布数据的部门不断改进统计方式——当然这是好事，你可以得到更好的数据；同时也有不好的方面，因为你没法拿新数据与旧数据比较，也就得不出一个清晰的趋势。在一个经济增长稳定、没有处于结构性变化中的成熟经济体做数据统计相对简单，在类似中国这样的经济体做统计可不容易。
3.中国的统计体系还不得不面对其他历史遗留问题。事实上，1968～1972年间，政府统计部门被关闭，特别遗憾的是这期间数据收集也中断了。更可惜的是，大量统计人才连同他们的统计知识一起被扫地出门。当统计机关重新恢复的时候，很难找到合格的统计专业人才。重新培养统计经验和统计人才花费了很长时间。
4.另一个问题也与历史遗留因素有关——当前的统计体系在掌握企业，尤其是国有企业生产数据方面非常有优势，但在服务业统计方面较差。服务业是以小规模的私营企业为主构成的，比如餐饮业，是中国经济的重要组成部分。造成服务业统计薄弱的原因是，在毛泽东时代，工业生产在经济中占据重要地位，而服务业则无足轻重。统计的基本核算原则是物质产品平衡表体系（Material Product System，简称MPS），从未真正进行服务业核算。20世纪80年代，核算原则转为国民经济账户体系（System of National Accounts，简称SNA），这一原则对服务业给予了应有的重视。但是，历史遗留问题仍以多种方式存在。例如，仍然没有针对服务业活动的每月估算数据，零售额数据仅体现部分消费者的行为——其中包含大量的政府和企事业单位的公款购买，因而不能称其为可信赖的私人消费指标。
5.中国地域辽阔，因而也非常多元，这种多元化的简单平均（很多官方数据通常是这样处理的）往往会掩盖很多内容。生活在上海或北京这样的大城市意味着你所面对的经济环境与四川乡下或东北的哈尔滨有着很大的不同。这也意味着某些时候统计数据对你来说意义不大，似乎并不符合你的实际体验。这也许是数据出了问题，也许说明你所在地方的经济发展不同于中国其他地方。这一点在2009年体现得尤为明显，生活在上海的人们明显感到阵阵凉意，而天津却贴出了令人大为惊异的两位数经济增长率。
所有这些问题也为全国上下统计部门的人士所充分了解，他们花费大量的时间和精力改进统计工作，这是很积极可喜的一面。例如，他们通过亲自进行大量调研，以验证各地上报数据的精确性。下面我们会一一提到统计部门在改进数据统计方面取得的进展。
但是首先，我们来重温一下几年前那场关于上一次中国经济增长放缓时经济数据真实性的国际大辩论。
1998/1999年GDP数据争议
十余年之前的1997年，亚洲金融危机爆发。在国际国内因素的猛烈冲击之下，中国香港、泰国、韩国和印尼经济剧烈收缩。这场危机的震中在亚洲，并波及俄罗斯、巴西等发展中经济体，也对发达国家造成影响。中国的出口市场，包括美国和欧洲，均出现了经济减速，外国投资流入也减慢了速度。对中国而言尤其要紧的是，国内经济尚处于1994年为经济过热降温的宏观调控影响之中，面临很大挑战。与此同时，国企改革留下的摊子需要花大力气收拾。90年代中后期，数百万人因国企改革而下岗，私人部门只能吸收其中的一部分。内外因素夹击之下，1998～1999年中国经济举步维艰。到1999～2000年前后，世界贸易回暖，国企改革高潮已过，私营企业受到更多政策扶持。住房制度自1998年起发生重大改革，取消福利分配住房制度，商品房市场逐步建立起来，家庭的资产负债表受到巨大提振，也为未来几十年消费加快增长打下了基础。
然而在经济学家眼中，1998年显得非常神秘。从官方数据看，1998年中国经济实际增长7.8%。在部分学者眼中，与当时人们实际感受到的痛苦相比，这一数字显得奇高。美国匹兹堡大学经济学教授罗斯基认为，1998/1999年中国官方公布的GDP数据“完全与现实背离”。据他估算，这两年每年的经济增长率至多只有2%，1998～2001年间的累计经济增长在0.4%～11.4%之间，而官方数据（2004年经济普查修正前的数据）为34.5%。“'s o Catistics？”，2001，and“Ced Catistics”，Cives，No.33，June2001为证明其观点，罗斯基列举了农村收入停滞、下岗工人骤增、存货积压、钢铁生产下滑等报道，指出家庭支出增速远远低于官方零售额增速，进而提出地方政府在追赶中央增长目标（8%）的压力之下上报了高出实际水平的经济数据。罗斯基的所有上述观点均为公开发表，并提交中国国家统计局。
为佐证其观点，罗斯基还比较了其他一些衡量经济活动的指标，我们称其为“增长代理指标”。
罗斯基首先分析了能源产量。1998年发电量平均增速从上一年的4.5%降至仅增长2.5%（但1999年下半年又有所反弹，使1999年全年发电量平均增长达到6.8%）。罗斯基还考察了航空旅客数量，1998年航空旅客数量仅增长3.4%；而据他估算，如果当年实际经济增长真正接近8%的话，航空旅客增速应接近19%。罗斯基使用的另一个指标是进口。如果一国进口需求较大，该国货币币值稳定（当时人民币稳定），进口贸易壁垒没有发生改变（当时中国进口关税壁垒没有变化），则进口应该是体现国内需求增长的一个良好指标。我们可将进口分为加工贸易进口（用于组装后再出口的零部件进口）和一般贸易进口。一般贸易进口能够更好地追踪和体现国内经济活动状况。一般贸易进口1997年同比下降5%，1998年几乎为零增长，1999年又快速回升至31%。同样，进口指标也表明1998年中国经济增长状况不佳。
2004年经济普查修正后，争辩升温
不久前，香港理工大学的伍晓鹰（ ry Groicism about tatistics”，Revieh，June2002，他主要计算了生产的产品的数量，而官方数据记录的是产出的价值（因此随着价格的变化后者的意义会减弱）。伍晓鹰发现自20世纪70年代以来，官方数据高估了工业产出，80年代这一问题尤其突出。他的论文是重建更为精确的中国工业数据的首次系统性尝试。
伍晓鹰还潜心研究了2004年全国经济普查数据。国家统计局通过这次普查，验证统计样本和使用数据的准确性。此次经济普查的一大发现是，服务业的规模远大于预想。并且，普查似乎还发现以前的数据明显忽视了价格上涨的幅度。因此，国家统计局以平均每年0.5个百分点的幅度上调了1994～2004年间的实际GDP。此10年期间经济增长速度加快具有很大的影响，意味着统计部门必须将2004年经济总量提高约17%，从13.7万亿元调高到16.1万亿元。这就好比发现印度尼西亚藏在新疆戈壁滩的沙漠里。
伍晓鹰对这一修正提出了疑问。国家统计局在1994～2004年间并未进行价格统计。但修正实际GDP的方法应该建立在具备新的、准确的价格数据的基础之上。伍晓鹰因而推断，国家统计局勾勒出一个自认为合理的GDP增长趋势，然后相应调整了物价平减指数（即每年价格的整体变化）。也就是说，国家统计局不得不对这10年的价格变化作某种假设。当然，统计部门可以从大量的数据中得出大致价格走势，但具体如何得出物价平减指数并不为外界所知。
2004年全国经济普查之后，如上文所及，国家统计局上调了1994～2004年间历年的GDP数据，除1998年GDP增长率仍为7.8%未变。与罗斯基一样，伍晓鹰也认为，这一显示经济微弱放缓的数据与当时中国经济中实际发生的其他情况相比显得有些蹊跷，因此，他再次用自建的工业增长数据系统进行了测算。前面我们已经提到，伍晓鹰的数据关心的是产出的数量，而国家统计局的统计方式关注于产出的价值。
两种方式各有利弊。关注数量可以避免每年价格变动（价格趋势很难掌握）造成的影响，也可以避免地方政府夸大产出价值。由于检验产出的数量比价值要容易一些，伍晓鹰的方法有其重要意义。但是，这种方法的弱点在于，他不得不对价格作出估计。这是很困难的。经伍晓鹰估算，1978～2002年工业产出的平均同比增长率为16.2%，低于官方的20.4%。他认为，1998年中国工业收缩（负增长）近7%，在此前的1996/1997年，基本没有增长。换而言之，伍晓鹰的数据支持了罗斯基的观点，即1998/1999年中国经济增长速度要大大低于官方数据显示的增长率。
伍晓鹰还与麦迪逊一道，重现了中国自20世纪50年代以来的GDP增长率。他们使用伍晓鹰测算的工业产出数据，以及来自其他渠道的农业和服务业数据，得到整体经济数据。经他们估算，1978～2003年间，中国经济年均增长7.9%，较9.6%的官方数据（2004年经济普查修正前）为低。他们二人对1998年经济增长的观点是，当年中国经济增长幅度并不大。他们认为，1998年中国经济增长率为0.3%，1999年实际经济增长率恢复到6.6%。“Measuring China's Economic Performance”，orld Economics，April2009.
官方数据的支持者
大多数有争议的问题总会至少形成两派观点。罗斯基和伍晓鹰的观点自然也遭到很多经济学家的批驳。一些在国际上享誉盛名的学者认为，1998年中国经济放缓的程度不像罗斯基等人所宣称的那么剧烈。
美国彼得森国际经济研究所的中国问题专家尼古拉斯·拉迪（Nicing Economic Indicatorsin Post tO China”，1997～1999年间政府税收收入同比增长率分别为22.5%、10.7%和19.4%。由于税收主要由工业增值活动贡献，GDP也是一个增值概念，税收数据能够成为体现经济增长的良好指标。税收数据显示，自1998年下半年起，中国经济走出一个V字型的快速恢复态势。这说明1998年的情况不像罗斯基说的那么悲观。拉迪还研究了进口数据，进口自1999年开始回升，拉迪据此驳斥了罗斯基宣称的中国经济在整个1998～2001年间持续低迷的观点，他认为1998年的实际增长速度与官方数据相比存在一定距离，但绝对没有罗斯基说的那么大。
罗斯基不愧为一名真正的学者，他对批评声予以认真的回应：官方税收数据或许不是一个可靠的体现增值活动的指标，特别是在经济不景气的时候。这是因为创收能力是地方官员政绩考核的重要指标，地方每年需要完成一定的税收指标。我们知道过去（有人猜测甚至包括现在），地方政府在预算之外保留着一部分收入。20世纪90年代，这一部分收入被称为“预算外”收入。近年来中央政府对国家预算制度进行了系列改革，以规范地方收支核算。而1998/1999年发生的事情可能是，地方政府通过将预算外收入转入预算内，提高税收收入以完成年度指标。将预算外收入转移至预算内是虚增财政收入、平滑财政收入波动的巧妙手法。罗斯基断言，1998/1999年，这种做法可能更加频繁。
至于进口数据，罗斯基认为，在90年代末的缉私措施打击下，通过官方口岸进来的进口增多，这意味着进口数据也不是反映经济增长状况的可靠指标。
此外，发电量数据的统计方面可能存在问题，当时很多独立的发电企业并未纳入官方样本中，同时很多企业自行发电以弥补电网供电的不足。因此，发电量和电力消费数据失去了衡量整体经济走势的能力。
总之，罗斯基坚持己见，拉迪疑虑未消。
经济指标的局限性
香港科技大学的穆嘉也加入了这场大辩论。“Fast，Clearand Accurate：put and Economic Groistics？”，2003他投入大量精力研究了中国统计体系，并写下很多令人惊异的发现。他在2003年发表的一篇论文中为中国统计数据的真实性进行了辩护。
他指出，国家统计局已采取让大型企业直接上网填报数据的方式来改进数据收集。另外，统计局还通过城调队和农调队对城乡家庭收支进行调查，并进行工业调查。这两种方式可以有效避免上报体系造成的地方政府虚报动机问题（地方官员上报的数据是其政绩的重要组成部分）。调查大队实行垂直管理，人员工资和晋升不受官方政府管辖。一个广为人知的事实是，近年来全国官方GDP显著低于各省上报的数据。原因就在于除地方上报数据之外，国家统计局还用自身调研数据验证实际情况。这在若干年前还是不太可能的。
上述一番话之后，穆嘉接着表达了他的忧虑。他研究了2004年经济普查后对历年经济增长数据的修正，“Catistics：More Questions than Answers”，并尝试以国家统计局采用的运算方式重新计算这些年的GDP数据，结果发现了几点矛盾之处。他认为这是由数据修正引起的问题。他的结论是，当经济增长放慢时，官方GDP数据有包含“水分”的倾向。
更重要的是，与罗斯基类似，穆嘉同样指出了一些经济增长指标存在的问题。这一教训需要铭记。2008年底，一些分析家质疑第四季度6.8%的GDP增速，原因是该季度发电量降至零增长。他们认为，从发电量看，中国经济已陷入停滞。但实际上，近年来的发电量数据也存在较大的结构性倾向问题。钢铁、铜和铝生产企业是用电大户，如果这些行业生产停顿，发电量数据将迅速随之剧烈下跌。但这并不意味着整个中国经济也陷入了停顿。
还有其他一些指标能够较好地反应经济运行状况，货运量是其中之一。交通部和国家统计局直接向铁路、港口和大型运输公司收集数据，同时自己也进行一些调研。一个明显的积极意义是，很多私营企业的货物运输应该也被纳入货运统计。尚显不足的方面是，与铁路运输相比，由于河运和公路运输的经营者多为私人，未被纳入官方统计，很可能存在低报。
他进一步指出，问题出在很多经济指标本身。拿能源消耗量来说，穆嘉认为其调查覆盖范围极窄，因此不能成为一个可靠的经济增长指标。其他研究也指出，小煤矿的关闭、小型发电厂的扩张以及企业自身发电量的增加，都没有进入统计体系，都对数据产生着影响。某公路运输公司开展的关于汽油消费的独立研究发现，20世纪90年代汽油消费量的增长比官方货运数据揭示的快得多，意味着后者低于实际。穆嘉经过仔细比较数据还发现，90年代货运数据的变动与工业产出之间的确存在着正相关关系（但80年代没有）。
我们创建的渣打中国货运指数，涵盖了公路、铁路和航空运输数据。在我们看来，这一指标能够很好地反映工业活动态势。遗憾的是，目前我们所掌握的数据最早始于1999年，没有之前的历史数据。从货运指数可明显看出，2001年中国经济放缓，之后开始了新一轮增长周期。2003年初SARS疫情暴发使得这一轮增长受到短暂的干扰，货运量大约在一个季度内与上年同期相比出现收缩。但在2004年又表现出强有力的反弹。出于对经济过热的担忧，中央开始实施宏观调控措施为经济降温。从2004年下半年到2008年上半年，货运经济增长既快又稳。这段时期也是中国工业经济的黄金岁月。但到2008年下半年，中国经济增速急剧放缓，2008年底货运量增速再度跌入负增长区间。自2009年春节前后开始，中国经济呈现强劲的V字型复苏态势。
先回到对反映经济增长的一些指标的话题上来，需要明确的是，这些指标只能告诉我们一部分故事。这些指标大多反映工业经济——目前还未发现能够很好地跟踪服务业状况的指标。而且，第一次全国经济普查发现，服务业的发展十分迅猛，大量服务业活动未被纳入官方统计体系。服务业成为非正规经济（不纳税的经济）的重要组成部分。同样出于这一原因，我们将各经济指标运用于整体经济时需要十分谨慎。
那么，我们该如何评价1998年GDP数据引发的学界争议？以下是我的几点总结：
1.争论的焦点是1998年的官方GDP。无论各种经济指标分别存在怎样的问题和局限性，一个无法忽视的事实是，所有这些经济指标都表明，当时经济放缓的程度要比官方数据显示的严重。
2.财政收入和进口数据显示，1998年中国经济并未停止增长，但是经济增长率为3%～4%显得较为合理，尽管伍晓鹰和麦迪逊的研究显示当时的经济增长率接近于零。
3.从大多数经济指标的反弹看，1999～2001年的官方GDP数据是比较健康和符合实际的。罗斯基认为的经济持续疲软证据不足。
4.统计部门在样本搜集方面取得很大进展，但仍需对一些数据保持谨慎，尤其是GDP等宏观数据。
5.反映经济态势的经济指标是有用的，但需要仔细运用，多项指标综合比较、互相印证好于单独运用。
当前经济实际状况
2008年，中国经济增长步伐已从始于2002年的黄金岁月减慢下来，现在又恢复了增长势头，而且势头强劲——大大超过了我的预期。
同比数据告诉我们的是与上年同期相比增长了多少。同比方式可以消除季节性影响。很多国家在一年之中存在着经济活动的规律性变化。中国是在春节前后或年末会计年度结束时，表现出较大的季节性效应。银行一般愿意在年初几个月放贷，政府好像喜欢年底突击花钱。但如果我们一直将某一期间的数据与历史同期相比，则不必担心这些因素造成的干扰。通常我们将1月和2月的数据放在一起平均以剔除春节因素的影响。
但是，同比数据不能过多地告诉我们短期内经济增长的情况和动能。所以，我们还需看季环比GDP，如果要想得到更新的信息，还可以看月环比数据。但环比数据存在的一大问题是季节效应。季节性因素，尤其是春节，会给数据带来很大的干扰，导致数据失真。解决这一问题的办法是研究长期的季节性影响，并据此对数据进行调整，即进行季节性调整。这种处理方法存在的问题是，很多时候季节性效应非常大，因而进行调整时产生的误差幅度也很大。GDP数据就是这样——潜在误差很大。因此，对于季环比GDP数据，例如2009年前三个季度季环比增长率分别达到1.3%、3%和2%，仍需谨慎对待。
中央政府明确将“保八”作为2009年的经济增长目标，或许也是2010年的目标。现在看来，2009年的增长目标还是能够实现的。只是我们要关注的不仅仅是统计上的8%，更重要的是看到实实在在的增长和就业。弄清实际经济状况非常重要。
谨慎看待各类反映经济增长的指标
为了验证整体经济增长数据是否准确，我们还需将各类经济指标加以比较印证。在比较的过程中需要十分细心。不能看到发电量持续下滑就据此断定中国经济陷入了衰退，这不是科学的态度。本节的下半部分，我们分别观察各类可用的经济指标，一一分析这些指标反映宏观经济态势的局限性。但在开始之前，先作以下三点说明：
第一，这里讨论的各类经济指标都是同步指标，它们有望告诉我们今天发生了什么事，而不会预言明天将发生什么。事实上，我们希望找到若干可靠的经济领先指标，能够告诉我们明天将要发生什么。新增银行信贷是最佳备选之一，但并不总靠得住。
第二，这一点上面也提到过。这类指标大多告诉我们工业活动如何如何，而很少涉及消费和服务业，因此忽略了至少三分之一的中国经济。
第三，这些指标大多描述工业活动，而不是增值数据。而GDP是一个增量概念。一般情况下，应该也没什么关系，但意识到这一点是有必要的。企业或许总是一派繁忙景象，但不见得一定在创造新的价值，因而实际创造的GDP增长率是有限的。
市场较为重视的指标是采购经理指数（PMI），这一指标由对企业采购经理就企业订单、投资计划、用工计划、库存等问题的问卷调查结果生成。指标位于50以上表明大多数企业经理报告本月情况好于上月，位于50以下表明形势恶化。官方制造业PMI从2008年7月开始降至50以下，之后持续恶化，从2009年2月开始又重新回到50以上。2009年10月。非制造业PMI指数2008年的下滑幅度要弱一些，在2009年春节后也出现了改善迹象。可以看出，市场对PMI数据好转反应非常强烈，相信这预示着V型反弹。市场一般认为PMI数据不存在人为因素。唯一的问题是样本中国有企业占据的比重过大，不知能在多大程度上准确反映私人部门的经济活动状况。国有行业当然是经济刺激方案的极大受益者。另一个非官方的PMI（汇丰银行与数据提供商Markit共同发布的采购经理人指数）自2009年4月开始也出现好转，暗示私人部门制造业活动也在恢复之中——尽管出口行业的日子大多还不好过。
接下来，我们来看财政收入数据。我们知道，税收建立在增加价值的活动基础之上，因此税收应该是一个能够较好反映经济增长状况的指标。2008年第四季度全国税收增长率降为零，2009年第一季度再次下滑，同比下降8%，第二季度同比增长3%。2009年第一季度企业所得税大降27%，第二季度企业税收继续下滑。个人所得税第一季度增幅平缓，第二季度略有上升。这是否意味着中国经济停止了增长？当然经济增长明显放缓是毫无疑问的，但是，我们仍需对财政收入数据保持谨慎，这是因为：
1.政府收入来源发生改变。2007年一直到2008年初，红火的房地产和股市交易创造了大量的相关税收收入。这些收入应该体现在官方财政收入数据中，并驱动财政收入高速增长（一些地方的土地出让收入可能仍未进入财政收入数据，而进入“预算外收入”，但规模很难确定）。随着房地产市场成交量急剧萎缩，相关财政收入拖累整体财政收入滑坡。而且，2008年企业利润发生巨大变化，亏损企业对整体企业利润增速产生了较大冲击。
2.部分财政收入可能被列入预算外账户。地方在完成了全年财政收入任务之后，希望将超额完成的收入尽可能多地悄悄留在地方，放在预算外账户内。当2009年“雨天”真正来临时，为刺激本地经济留下余地。
3.由于现金流原因，企业缴纳所得税的时间可能推迟——税务机关2008年度的征税指标已于9月完成，因此年末对企业会宽松一些。税务机关这样做的目的可能是为了实现2009年的征税任务，人人都知道2009年是非常难熬的一年。
4.税率发生变化。2008年1月，国内企业所得税税率自33%降至25%（外商投资企业在五年过渡期执行25%的税率）。税率降低导致2008年全年财政收入降低，而不仅仅是第四季度。2009年1月1日起在所有行业推行增值税转型改革，由生产型增值税转向消费型增值税。企业购进设备所含的进项税额可以抵扣。由此导致的增值税降低可能影响2009年税收增长趋势。由于增值税在政府各类税收中所占比重较大，所以2009年1月以后在观察税收数据时要考虑这一因素。
出于以上原因，我认为税收增速的降低可能夸大了2008年第四季度到2009年经济放缓的程度。与此类似，当2009年经济复苏时，税收数据也是滞后的。同时，我们在看待整体财政收入数据时也要特别小心，因为其中包含了非税收入。2009年6月，整体财政收入同比增长20%，反弹势头十分令人惊讶，但同期税收增长只有12%，一方面可能是地方政府税务部门加强税收征管的结果；另一部分收入来自非税收入，可能是2007～2008年间地方政府获得的卖地收入，2009年年中交给中央，以满足财政收入增长目标。但到了第三季度末，整体经济的复苏或许已从税收收入的好转中有所体现。
下面来看发电量数据。在多年保持10%以上的增长率之后，发电量自2008年夏天以来陡然跌落。这是否表明中国经济增长大幅滑坡？是的。我们认为经济增长速度多多少少减慢了，尽管是短暂的。前面提到，工业用电占用电总量的三分之二，因此发电量数据只向我们展示了整体经济的一部分。而在各工业部门中，重工业又是用电大户，绝大部分用电量集中于铝、钢铁、铜等生产企业。这些行业受建筑原料需求大幅下降和2008年第三季度大宗商品价格突然调整的冲击，存货大量积压，很多企业不得不减产或停产。因此，这些行业的发电量需求大幅下降。但同时如果看非能源密集型工业，我们会发现2008年第四季度到2009年第一季度它们的产量出现剧烈下滑。换而言之，整个工业部门的增长大范围放缓，同期农业和服务业没有受到冲击。这些数据暗示2008年第四季度工业部门进入负增长，2009年第一季度以来出现微弱的恢复。2009年6月，发电量开始上升，同比增长5.5%，表明重工业和轻工业都开始恢复。进入第三季度后恢复势头继续得以巩固。
货运量的变化可以较好地体现工业增长。2008年下半年至2009年第一季度，水路运输出现明显回落。水路运输具有成本低、安全性高等优势，非常适合煤炭、钢材等货物的运输。自全球金融危机以来，需求受到巨大影响，煤炭和铁矿石库存居高，这两个行业下滑幅度尤甚于其他行业。直到进入第三季度，水路运输似乎仍未表现出复苏迹象。
铁路运输方面，2008年第四季度也出现下滑。铁路运输数据可能是质量最有保证的货运指标（铁路全部为公有，数据集中上报），但铁路运力不足影响着数据质量。以2004年上半年为例，当时经济活动十分活跃，水路、公路运能利用率急剧扩张，但铁路运输没有扩张。原因是运力不足——车厢和铁轨不够用，到现在也一样不够用。2008年初我在新疆调研时发现，令很多企业头痛的是找不到车皮运出产品，运回化肥和饲料。一位挺有能耐的老总以不无得意又疲惫不堪的口吻说，他一路拜佛拜到地方最高党政领导那里，才求来几节车皮把生产的棉花运出去。这意味着铁路货运增速从来赶不上公路和水路货运增速，但在2008年11月，铁路货运增速也陷入负增长，到2009年第二季度末，才恢复到国际金融危机之前的水平。
公路运输数据保持强劲增势，未受太大影响，但这一指标存在的问题是，可能没有反映只拥有一两台车的“作坊式”私人运输，以及制造企业自行组织货物运输的情况（数据样本只包含特定的运输企业）。全球金融危机集中爆发以来，小运输企业的经营受到很大影响。公路运输数据表现出的弹性值得关注。
2008年第四季度，航空客运业进入寒冬，航空旅客周转量出现负增长。随着各航线票价全面降低，每客位收入直线下降。航空业首当其冲，受到企业、政府大幅削减开支的冲击，因而对于经济放缓十分敏感。铁路仍是最为大众化的出行方式。然而有意思的是，2009年第二和第三季度，铁路客运量没有回升，而是基本与上年持平。
接下来看进口数据。这里需要将两类进口加以区分。2008年第四季度加工贸易进口名义增长率大幅滑坡，这一类进口主要反映了全球经济活动状况，而不是中国国内经济活动状况。2009年第一季度，全球经济仍处于收缩之中，因此加工贸易进口继续受到影响。而同期一般贸易进口滑坡出现得并不像加工贸易进口那么早，但也在2008年第四季度进入了负增长。这是否暗示工业经济走入衰退？
得出这样的结论存在很大的问题：我们所看到的是名义进口增长率。2008年下半年大宗商品价格平均从高点跌落40%～50%。因此，即便进口数量未变，进口金额也会减少。我们没有好的办法得出一般贸易出口的实际增长率，但可以看到进口，包括一般贸易和加工贸易进口的实际增长率。我将结果显示在图22和图214中，同样可以看出2008年第四季度进口明显收缩，其原因不仅仅是加工贸易滑坡，也是因为第四季度工业经济遭遇严重收缩。到2009年第二和第三季度，实际进口明显回升，进口增长率基本回到零的位置，换句话说，接近于国际金融危机之前的水平。这是非常值得注意的变化。我们也可以从主要进口商品的数量来观察，2008年第四季度进口量增长急剧放缓，到2009年第一季度，随着钢铁生产企业抓住原材料价格低廉的时机，并在经济刺激方案将大力提振钢材需求的预期之下大量补进原材料，铁矿石进口大幅增加。2008年第四季度，随着整体经济增速放缓，原油进口同比增长也变为负值，2009年第一季度恢复了一些，第二季度大幅增加。再次体现了工业部门以放缓的状态进入2009年，然后开始较为强劲的反弹。
如上所述，这些指标不能很好地反映服务业和私人消费的情况，因此也就漏掉了农业和服务业（占整体经济活动的55%）。那么，2008年第四季度和2009年第一季度消费发生了什么变化？这里也有点让人困惑。这一期间零售额保持旺盛态势，尤其是进行物价调整之后（物价自2008年开始回落），似乎中国消费者并未受到乱成一团的全球经济的影响。消费者信心数据却告诉我们另一个故事：似乎很多中国家庭的信心被发生的事实所撼动，直到2009年2月仍未恢复。从快餐业到服装业到移动通讯行业，很多商家在2008年第三季度左右就感觉到生意难做了。而销售额数据未能体现出家庭支出的放缓，我想，一个重要的原因在于，零售额数据中包含了政府和企业的团体采购，而且也未捕捉到城市新兴中产阶级的很多消费行为。消费者信心的低潮似乎出现在2009年第一季度，从第二和第三季度开始，央行的消费者信心指数开始逐步攀升。
其他数据显示，2008年第四季度消费受到冲击。商品房交易量和汽车销量下降。快餐、批发零售等消费行业也出现了生意转淡的情形。换而言之，2008年第四季度不仅工业部门出现剧烈收缩（出口跌落是部分原因），而且整体消费也趋缓。
2009年第一季度，消费者似乎恢复了活力。春节过后房地产市场开始回暖，3月商品房成交额重回增长态势（同比增长15%）。第二季度已售房屋面积大幅飙升。房地产市场的回暖是很多原因促成的，包括税收优惠、按揭利率降低以及房价走低。所有这些当然都是振兴房地产市场的因素，但人们对于刺激措施作出的反应释放出令人深思的信息。
到2009年10月，多个城市商品房销量下降，一个重要原因是房价冲高，挑战着很多人的支付能力。很多城市的房价在2009年的涨幅达到30%～40%。但是对于开发商而言，时机大好：它们已清空了库存，现金流充裕，有能力再度增加土地储备。我预计2010年随着新房供应上市以及信贷收紧，房价将出现一些波动，但我并不认为房地产整体处于泡沫区间，房价跌幅也不会超过20%。
2009年第一季度汽车销售额继一段时期的低迷之后出现反弹。购置汽车属于大额消费，因此汽车市场回暖是积极的迹象。有观点将汽车销售回升视为车辆购置税下调的短期刺激作用。自2009年1月20日起至当年年底，1.6升排量以下车辆购置税由10%降至5%。税收优惠的效应应该已经消失了（得要承认我也这么认为）。但是截至2009年9月汽车销量一路攀升，2009年前9个月共售出了约720万辆小汽车。
零售额持续走强显示，背后起作用的不仅是减税——人们拿出积蓄和增加的收入购车。
2009年初，当美欧消费者为行将不保或已经失去的饭碗、所剩无几的存款上街游行时，中国消费者似乎还在为有工作而庆幸（尽管这一年加薪无望，甚至荷包还会缩水），为无债压身而备感轻松。并且，中国人似乎还愿意花掉一部分储蓄，尽管中国人不如美国人那么富裕，还不能在规模上取而代之，但对于2009年的中国经济，仍不失为重要的积极因素。
观察经济活动的新方法：渣打中国工业活动指数
现在我们所看到的各类指标绘出了一幅喜忧掺杂的晦涩图景，但有一点是十分明确的，即2008年第四季度经济状况非常糟糕。为将多种经济指标放在一张图中加以综合比较，我和同事李炜尝试将多项指标糅合成中国工业活动指数（Crial Activity Index，CIAI）。我们认为，这一指标是衡量工业活动的良好指标（但还没有发现衡量消费者活动的理想指标）。中国工业活动指数是由以下四项指标构成的：
1.工业产出。该指标追踪矿业、制造业以及公用事业（电力、水、燃气）等行业的工业产品生产总量。覆盖产品范围广泛，从原油加工品、电力产品，到盐、服装等。工业产出以实际数量单位来衡量。2007年工业部门对GDP的贡献率高达43%，因此工业产出是体现整体经济活动的一个重要指标。
2.渣打中国货运指数。我们的这一指标包括铁路、航空、公路和水路货运量。经过一段时间的实践，我们发现这一指标的走势与整体经济活动的相关性很强。
3.银行信贷增速。由于中国经济增长严重依赖信贷扩张，经济反弹的任何迹象极有可能从这一指标中显现出来。但只有银行信贷的实际购买力才具有价值，因此我们以生产者价格指数（PPI）作为通胀指标对银行贷款的名义增长率进行了调整。2009年上半年银行信贷的迅猛增长显然为中国经济提供了巨大刺激，这一时期中国货币供应增速在全世界最为可观。
4.主要大宗商品进口量。该指标衡量中国对主要大宗商品的进口数量，我们视其为体现整体国内需求增长的良好指标。如果一个国家在全球市场上的购买力相对稳定，并且关税壁垒未发生变化，该国进口增多则表明国内需求增加。但该指标会受到实际有效汇率变动的影响。
我们分三个步骤测算工业活动指数。首先计算各构成指标的同比变化率。对那些以不同形式表现的指标（如景气指数），以当期（t）与前期（t-12）数据间的算术差作为近似同比变化率；其次，将各构成指标的同比变化率除以其标准差，这样可以使各构成指标对综合指标变化的贡献率平均化；第三步，对调整后的综合指标同比变化率取平均值。它的波动性大于GDP数据。近些年工业活动指数表现出的特点包括：
1.1997年下半年，工业活动指数急剧下滑，原因是亚洲金融危机导致亚洲经济减速，1998年指数反弹，表明1998年经济并非近乎零增长。
2.2000～2001年，工业活动指数增长缓慢，之后在2003年SARS疫情爆发之前出现反弹。
3.SARS疫情过后，2003年下半年开始，工业活动指数显著加速。2004年上半年开始受国家宏观调控政策的影响，突然走低。
4.2005～2006年，中国经济开始重拾升势，到2007年增长加速。2008年经济活动减速，原因主要是信贷控制和美国经济危机造成的出口滑坡。
5.2008年最后两个月，工业活动指数进一步恶化，降至负增长，为自20世纪90年代初以来最低工业增速。
6.2009年前两个月，工业活动指数开始回升，银行信贷迅猛增长可能是原因之一。
7.2009年第二和第三季度，工业活动指数出现清晰的V字型反弹。反弹之强劲，反弹时间之早超乎我（和大多数人）的预期。
由此可以得出什么结论？从各种指标和迹象看，我很难相信2008年第四季度经济增长能达到6.8%，2009年第一季度能达6.1%。
我猜想实际数字要低很多，因为此次经济放缓的程度超过了1998年。估计GDP同比增幅在3%以内。但从2009年3月开始，工业部门开始稳固，消费者信心和消费活动似乎也恢复了元气。采购经理指数、货运量、发电量和其他经济指标都显示，2009年第二季度经济增长非常强劲，继上季度之后出现V字型反弹。无疑，年初以来银行信贷爆炸式增长是一个重要的推动因素。工业领域很多行业出现了V字型复苏，同样出现强劲复苏的还有主要消费领域，尤其是汽车和房地产市场。增长动能有望延续到2009年底，还有很多制造业企业客户反映，2010年订单形势不错。
从很多行业的增长动力，以及从企业客户反馈的信息看，到2009年第四季度和2010年第一季度之后，关于GDP数据的风险不是高报，而是低估。而在2009年初的时候，很少有人，如果不是完全没有的话，能够预想到还有这种可能。
中国经济增长高度依赖信贷增长，2009年上半年新增人民币信贷超过7万亿元，规模之大实属罕见。新增信贷是2009年经济复苏的必要但不充分条件。与信贷井喷相关的两个问题当然是，第一，信贷流向了哪里？用于生产，还是流进股市和存款账户？诚实的答案是无从知晓——货币周转过于容易，一旦资金离开了客户的账户，我们这些银行宏观分析师很难有更多的渠道去跟踪资金流向。或许你听说过一些猜测，例如新增信贷的30%进入了房市和股市。中长期贷款中相当一部分进入了基建项目（或至少被分配进基建项目），其中大多数项目应该有益于长期的经济增长。然而，部分短期贷款可能进入股市和房地产市场，或只是作为存款仍然存放在银行体系中。这种状况自然非常不健康，并且令人担心正在形成资产泡沫。还有部分资金可能在经济强劲反弹的预期之下，用于增加原材料库存。这对于未来经济增长具有信号传递效应。但是当然，企业也可能判断失误。
关于信贷猛增的第二个问题是，有多少贷款被浪费掉了？一些信贷资金伴随着对未来收益的不确定性进入一些基建项目。一些项目的背后，影绰着地方政府的身影。未来几年地方政府将背负巨大的税收压力。信贷扩张过快可能导致不良贷款增多。但更重要的是，这暗示中国银行业的商业化改革出现倒退。这不是商业性放贷，而是政策性放贷。尽管好处显而易见——可以非常快地刺激经济复苏；但是，从长期看存在着消极后果，本书的第九章将对这一问题进行深入探讨。几年以后，这些问题中的一部分又会跑来困扰我们，我们也不得不再次回到GDP增长率的问题上来。